HPOW

HPOW — обыкновенная акция H-Power plc, ISIN GB00B18S7B29, рынок AIM. Биржа указывает дату допуска 24 апреля 2007 года [S1, S2]. Компания сменила имя с AFC Energy plc на H-Power plc в мае 2026 года [S30, S3]. Регистрационный номер в Companies House — 05668788 [S3].

Почему новый класс. Прежняя схема не имела маршрута для такого профиля. Класс D построен для ранних компаний, и его поправка на выживание стартапа тут неверна: компания уже прожила 19 лет на бирже. Класс H требует цены ниже материального капитала. Поэтому добавлен класс L: долгая история убытков при цене выше материального капитала. Класс L — наше документированное решение, а не внешний стандарт.

Компания продаёт две линии. Первая — генераторы на топливных элементах мощностью 30 и 200 кВт для стройплощадок вместо дизеля. Вторая — установки HY5, которые получают до 500 кг водорода в сутки из аммиака [S5, с. 1⁠–⁠3]. Выручка H1 FY2026 составила £0,253 млн; это работы по договору с Komatsu [S5, примечание 3].

Ключевой факт. Почти вся выручка лучшего года пришла от совместного предприятия, где компании принадлежит 50%. В FY2025 компания признала, что СП не заплатит за 15 из 20 блоков, и создала резерв £2,8 млн [S6, обзор финансового директора и примечание 27]. Новый заказ на 15 LC30 пришёл от того же СП. Компания объясняет резерв так: она хочет дать СП самую низкую цену и ожидает, что СП перейдёт на новую технологию [S6]. Совпадение числа 15 позволяет предположить замену неоплаченных блоков новой моделью. Прямо компания этого не пишет. Пока заказ не оплачен деньгами, подтверждённый внешний заказ — 2 LC30 для TAMGO.

Учёт СП: компания учитывает долю в СП по себестоимости, считает СП принципалом при покупке генераторов и сделки — рыночными [S5, примечание 14]. Поэтому выручка от СП не исключается. Капитализированная разработка £11,47 млн проходит тест на обесценение на тех же недоказанных продажах; списание уменьшит капитал, но не деньги [S6].

Сайт компании называет площадки, где работали её генераторы: Galliford Try и National Highways, Kier, Keltbray, Mace Dragados на HS2, Taylor Woodrow, Colas Rail [S43]. Это ссылки на внедрения, а не раскрытые покупатели с суммами.

Все суммы в £ млн. Финансовый год заканчивается 31 октября. Получено 11.10.2026.

Выручка FY2021 и FY2022 в открытых документах не подтверждена; в ячейках стоит «не проверено» и «н/д». Годы до FY2020 по отдельности не проверены. Накопленный убыток £136,657 млн на 30.04.2026 показывает масштаб убытков за всю историю [S5].

Число акций и размещения

Цена размещений падала: 64,5p в 2021 году, 15p в 2024 году, 10p в 2025 году. Последняя цена 9,87p ниже цены размещения 2025 года [S2]. Число акций в 2025 году выросло на треть за одно размещение.

Баланс датирован 30 апреля, цена — 9 октября. За эти пять месяцев компания тратила деньги, поэтому материальный капитал на дату цены, скорее всего, ниже. Отношение 5,62× — нижняя оценка.

Срок до исчерпания денег

За H1 FY2026 деньги и депозиты упали на £7,878 млн. Расчёт по строкам отчёта о движении денег, без изменения депозитов: операционный поток −3,951; грант +0,195; разработка −4,006; оборудование −0,169; проценты +0,396; финансирование −0,343 [S5, с. 10]. Компания в своём обзоре даёт −£7,9 млн [S5, с. 5].

Отток падает: −£11,1 млн в H1 FY2025 против −£7,9 млн в H1 FY2026 после сокращения расходов в IV квартале FY2025 [S5, с. 5]. Против этого — впереди сборка 17 LC30 и запуск HY5, а также перенос крекера из Dunsfold в Middlesbrough после получения разрешения [S6, обзор финансового директора]. Площадь в Dunsfold сокращена в январе 2026 года. Поэтому расчёт ниже — центральная оценка с разбросом в обе стороны.

Совет директоров проверял непрерывность деятельности по прогнозу до июня 2027 года [S5, примечание 1]. В годовом отчёте FY2025 горизонт проверки был до 28.02.2027, а базовый сценарий предполагал начало продаж в сентябре 2026 года. Аудитор выделил непрерывность деятельности как ключевой вопрос аудита, без существенной неопределённости [S6, обзор и аудиторское заключение]. Условных обязательств в отчётах не раскрыто. Налоговый кредит £3,2 млн — ожидание компании, а не полученные деньги [S5, с. 5]. Собрание акционеров 16.04.2026 дало совету право выпускать акции, резолюции 11 и 13 [S29]. 10.08.2026 компания назначила третьего брокера [S36].

Денежные расходы H1 FY2026 до капитализации разработки: материалы 2,415; зарплата 3,882; директора 0,567; прочие расходы на персонал 0,331; помещения 0,255; прочие административные 1,141 [S5, примечание 4]. Компания называет «базовые» расходы FY2025 равными £13,4 млн; это скорректировано компанией [S6, с. 25].

Строка «материалы» в операционных расходах — это материалы на разработку, а не себестоимость продаж; себестоимость показана отдельно (£0,329 млн) [S5]. Часть зарплаты и материалов капитализируется как разработка; в базу она входит, потому что это деньги. ABB получит скидку £150 тыс. на каждый из первых десяти блоков: около £1,4 млн будущей выручки не принесут денег [S5, примечание 13].

Лучшая выручка за историю — £4,002 млн в FY2024, с валовым убытком £1,7 млн [S7, с. 24]. В H1 FY2026 валовый результат тоже отрицательный: −£0,076 млн [S5]. Валовая маржа по серийным продажам ещё ни разу не была положительной в проверенных периодах.

Экономика блока LC30

Снижение себестоимости на 85% против партии из 20 блоков сообщено компанией [S26; S10]. В ноябре 2025 года компания называла производственного партнёра — Volex plc [S11]. Независимой проверки этой цифры нет.

Цена продажи LC30 не раскрыта. Поэтому ниже идёт таблица чувствительности. Цены в ней — наши допущения, а не данные компании.

Водород даёт вторую линию. Один HY5 при полной загрузке выдаёт 182,5 т в год. При цене £8⁠–⁠12 за кг это £1,46⁠–⁠2,19 млн выручки в год на установку. Цена за кг — наше допущение; маржа и загрузка не раскрыты.

Премия к материальному капиталу — £92,29 млн. Ниже — части, которые можно назвать, и их подтверждённая денежная величина.

Подтверждённые деньгами части покрывают малую долю премии. Большую часть премии рынок платит за возможность будущей выручки. Это опцион, и он держится на трёх фактах, которых пока нет: цене LC30, оплаченных повторных заказах и положительной валовой марже.

Прецедент: сделка Ballard и GeoPura

23.06.2026 Ballard объявила покупку GeoPura — британского поставщика водородных генераторов и топлива. Стоимость предприятия — £301,1 млн без условной части. GeoPura ожидает выручку 2026 года около £38 млн [S40].

Это ориентир, а не оценка: класс L запрещает выходной множитель. Сравнение показывает масштаб. Рынок оценивает HPOW примерно как бизнес с выручкой £12 млн по цене сделки с GeoPura. Текущая выручка HPOW за 12 месяцев — около £0,36 млн.

H1 FY2025: выручка £0,017 млн [S12; S5].

Вопрос: какая выручка в год зрелости оправдывает EV £94,92 млн. Модель: с года зрелости T компания растёт на 2% в год. Налог 25%. Доходность новых вложений 15%, отсюда доля реинвестиций 2/15. Отток до зрелости падает линейно от £15,8 млн в год до нуля; его приведённая стоимость добавляется к EV, потому что его надо профинансировать. Все параметры — наши допущения.

Матрица 1: операционная маржа против года зрелости, r = 14%, £ млн выручки

Матрица 2: ставка против года зрелости, маржа 15%, £ млн выручки

Самая мягкая клетка — £132 млн выручки в 2029 году при марже 25%. Это в 33 раза больше лучшего года компании и в 3,5 раза больше ожидаемой выручки GeoPura 2026 года. Срок важнее ставки: сдвиг зрелости на два года поднимает требование сильнее, чем рост ставки на два пункта.

Отток года t = £15,8 млн × (1 − (t−1)/T), дисконт в конце года t. Другое соглашение о сроках сдвигает клетки на 5⁠–⁠20%.

Ограничение модели: она не учитывает, что новое размещение по цене ниже стоимости переносит стоимость от старых акционеров к новым. Эффект делает требование к старым акциям ещё выше.

Компания не раскрывает деление вложений на поддерживающие и расширяющие. Ниже — оценка по строкам отчёта.

Источник: [S5, примечания 8 и 10]. Происхождение: сообщено компанией; отнесение — наше.

Отдача на вложенные деньги

ROIC здесь не считается: операционной прибыли нет ни в одном проверенном году. Вместо него — грубая мера отдачи на привлечённые деньги.

Расходящиеся первоисточники не усредняются. Печатаются оба числа, причина и выбор.

Доли рынка водородных генераторов для стройплощадок и малых крекеров аммиака не найдены. Места поиска: годовые отчёты компании за FY2023–FY2025, документы Ballard в реестре SEC, отчёты Speedy Hire, открытый поиск отраслевых обзоров. Отраслевой счётчик долей для этого рынка не обнаружен.

Главный вывод раздела: ближайший британский конкурент по генераторам имеет выручку на два порядка выше выручки HPOW и теперь входит в группу с собственным производством топливных элементов.

Тест класса L при цене 9,87p не пройден. Вывод опирается на отчёты компании, данные биржи и реестра. Выводы раздела 12 в него не входят.

Что изменит вывод: раскрытая цена LC30 и положительная валовая маржа по серийным поставкам; оплата заказа Speedy деньгами; рост выручки до £10+ млн в год; размещение по цене выше текущей. Обратное подтверждение: размещение ниже 10p, новое списание долга СП, задержка поставок после сертификата.

Уровни: 1 — регулятор, биржа, реестр; 2 — аудированная отчётность; 3 — релизы и промежуточная отчётность; 4 — документы контрагентов; 5 — независимый вторичный источник. Все ссылки открыты 11.10.2026.

Материал описывает публичные данные на указанную дату. Он не учитывает личные цели, налоги и риск-профиль читателя и не содержит указаний к сделкам.